疯狂扩张后遗症逐渐显露

高瓴又跑了，这次是从爱尔眼科跑的。

10月25日，爱尔眼科披露三季报。2021年三季度，爱尔眼科实现营收42.48亿元，同比下降3.48%；实现净利润8.88亿元，同比增长2.05%；扣非净利润9.48亿元，同比减少5.38%。

除了业绩没达到预期，爱尔眼科三季报最为突出，便是高瓴从公司前十大股东中消失了。

增速下滑，对于爱尔眼科而言属实罕见。对于这番业绩，爱尔眼科给予了回应：三季度的营收下滑，主要受两方面影响：一是去年同期营收基数太高；二是三季度湖南、湖北、广东、四川、重庆、江苏、新疆等地先后出现疫情反复，对所在地医院的业务开展造成较大影响。

成也疫情，败也疫情，疫情是这两年医药上市公司的最佳托词。但高瓴看的显然不是单季业绩下滑那么简单。

高瓴稳赚一倍

2018年1月，高瓴斥资10.26亿元，通过定增入手爱尔眼科。之后断断续续增持，至2021年中报，高瓴共持有爱尔眼科8216.83万股，占爱尔眼科总股的1.52%。

从爱尔眼科三季报来看，高瓴至少抛售了超6000万股爱尔眼科的股票。因为爱尔眼科前十大流通股东列表中已经没了高瓴，而第十名大股东的持股数量为2100万股。

而更可能的是，高瓴已经清仓了爱尔眼科。

今年前三季度，爱尔眼科的股价经历了历史上少有的大幅波动：一季度整体下跌，二季度创出历史新高，三季度深度回调。显示出资本市场对爱尔眼科的分歧非常大。

高瓴资本几乎卖在了最高点上，按照爱尔眼科三季度的平均价60.09元推算，高瓴至少套现36亿元。如果已经清仓的话，高瓴套现总额接近50亿。

自从2018年初参与定增以来，高瓴累计入股爱尔眼科的总成本在20亿元左右，即使不考虑这3年间的高抛低吸操作，高瓴也稳赚了1倍左右。

抛弃爱尔眼科的不止高瓴，张坤管理的易方达蓝筹精选也减持了爱尔眼科，至少抛出1300万股，但一些热门医药基金继续持有爱尔眼科，并未减持。

自从2020年三季度，爱尔眼科在疫情后大赚一票以来，市场对这家公司的观点就有严重分歧，尤其是2020年底，抗疫医生艾芬公开指责爱尔眼科违规违法之后，针对爱尔眼科的争议更是不断。

而爱尔眼科的经营，可能也从那时开始走向一个拐点。

爱尔眼科风险加剧

2021年以来，爱尔眼科发布了三次收购公告，对不同地区的13个带有“爱尔”字眼公司进行收购，耗资总额达7.43亿元。

这13家公司有个特点，都是爱尔眼科设立的产业投资基金所投项目，分别由湖南亮视长银、南京爱尔安星两家产业基金持有一部分股份。这两个平台分别是爱尔眼科和申万宏源、德邦证券联合设立的，两支产业基金的规模都为10亿元。

企查查显示，除了上述两个投资平台外，爱尔眼科还有多个投资平台，与交银信托、招商资管等金融机构深度绑定，目的就是在各地投资建立眼科医院，实现杠杆扩张。

这些投资基金大多确定了退出时限，大致从2021年开始，爱尔眼科将陆续把投资设立的眼科医院收入上市公司，让资本方实现退出。而爱尔眼科自己对外则称：公司可以实现快速扩张。

但这么多的“速成医院”，能否真的给爱尔眼科加分？2021年爱尔眼科半年报显示，投资的7家公司中，汉中爱尔等3家亏损，7家整体投资也为亏损。目前，几个投资平台手里还有上百个“速成医院”等待被爱尔眼科收购。

高瓴一定是看到了风险。

现在的爱尔眼科像极了几年前的美年健康。同起家于2000年伊始的两家公司，在发展路线上也是雷同感十足：均通过产业基金扩张门店来试图增加业绩。

2017年到2020年，美年健康通过杠杆方式设立大量体检机构，并让上市公司买单。美年健康在短期内得到了快速扩张，却也积累下大量的收购商誉。

如果公司业务持续增长，这些“商誉堰塞湖”可以一时无忧，一旦整体业绩下滑，商誉减值就会对公司业绩带来重大影响。

2017年开始，美年健康的营收增速下降，大量回购来的体检机构业绩不达标，商誉减值压力巨大。2019年，美年健康商誉减值10.35亿，当年业绩一改此前风光，直接亏损8.66亿元。但这还不是终点，2020年末，美年健康账上还有超40亿的商誉值。

2021年了，美年健康仍没缓过来。据美年健康发布的2021年三季度业绩预告：2021年1月-9月，公司净利润亏损额达5.23亿元。

眼下的爱尔眼科，貌似走上了美年健康的老路。随着收购步伐的加快，爱尔眼科的商誉值也在不断叠加。

截至2020年末，爱尔眼科的商誉值在总营收中占比达32.56%；而截至2021年三季报，其商誉值在总营收中占比达35.58%。稍有变故，商誉就有可能致使公司业绩由盈转亏。

这样的风险，高瓴不可能看不到。提前跑路，或许是最正确的选择。

文丨烟酰胺

运营丨莫羽汐

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