当BD从「卖青苗」到「种大树」

如果放在几个月前，114亿美金总额、12亿美金首付的BD交易，无论如何也会点燃一波市场情绪。

10月22日，武田和信达宣布了这笔总额114亿美元的合作：涵盖三款处于不同阶段的药物：PD-1/IL-2双抗 IBI363 由信达与武田共同开发，并计划在美国共同商业化，现处于全球Ⅲ期临床；CLDN18.2 ADC IBI343 在中国和日本进行Ⅲ期注册试验，武田拥有大中华区以外的*权益；EGFR/B7H3 ADC IBI3001 处于Ⅰ期临床，武田持有大中华区以外的*选择权。

但信达和武田的BD交易宣布之后，信达的股价连续两个交易日下跌。

二级市场早已习惯于用首付金额丈量价值，2025年前三季度中国创新药出海交易总金额达1029.96亿美元(首付款49.76亿美元），不时涌现首付和交易总额齐高的案例，比如三生与辉瑞一笔交易首付便高达12.5亿美元等案例，不断推高着市场对“天花板”的想象。

信达与武田的交易涉及三个管线，市场以传统眼光看待12亿美元的首付，难免会认为三个管线被低估。而且这笔钱并非单纯的“预付款”，而是投入一个共同“资金池”的启动资本，信达要先行投入40%的成本做蛋糕，未来才能分走40%的收益。

“共同开发”，在中国过去一年半的火热的创新药BD市场中，是个陌生且不够性感的词汇——意味着确定的成本和不确定的收益。

纵观2025年的BD交易，多数管线处于临床早期或临床前。这种“卖青苗”带来了“只看当下，不管未来”的隐忧，由此催生了港股18A的游资涌入、“今朝有酒今朝醉”的一波热潮。

但实际上，在国际的BD市场中，MNC们有时宁愿给更高的首付，也并不愿“共同开发”，这对它们也意味着更复杂的合作和更多的不确定性，它们也更青睐“一手交钱、一手交货”的BD交易。

而那些主动选择“共同开发”的中国biotech，对自己的药有信心是基本的，更重要的是野心——不仅出海，更要成为bigphama。

选择“共同开发”路线的信达不是*个，此前还有百利天恒。

在高首付、高确定性现金的BD模式带来的快感阈值下降的二级市场中，对BD的重新认知，需要时间。

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FIC 要选择怎样的出海方式

对于早期管线或仅具备国内商业化能力的Biotech而言，优先争取高额首付款、实现快速现金回流是常见思路，目的在于规避后续研发与市场风险。然而，若产品成功上市后由海外合作方主导销售，大部分长期收入也将随之流出。

信达近年来的不同之处在于，不满足于国内的从研发到商业化的全程。一方面已经在构建自身的国际竞争力，一位医药行业猎头表示，在过去一年多的时间里，信达在海外一直布局，美国团队现有人数大概100多人，涵盖临床、研发以及和FDA沟通的部门。“从招人上来看，信达是想国际化的”。

另一方面，信达的这款PD-1/IL-2双抗已经获FDA批准开展全球关键三期临床，是潜在first in class新药，正在挑战一个曾被罗氏定义的研发范式。

在PD-1/IL-2的机制设计中，IL-2通路涉及α、β和γ三个受体。长期以来，业界普遍认为激活α受体可能诱导免疫抑制性的调节T细胞（Treg），从而削弱抗肿瘤效果。于是，罗氏的设计是完全避开与α受体的结合，只选择性结合β和γ受体。这一“β/γ偏向性”理论成为教科书级别的主流方向，国内外十几种药物追随这一路线。

然而，这些在临床前模型中表现安全的β/γ偏向性药物，进入人体试验后却普遍出现患者不耐受，推进受阻。

信达的思路是：既然完全偏向β/γ受体的策略行不通，那就换一条路走。信达选择保留一部分与α受体的结合能力。

这一设计在当时看来颇为冒险，“当时信达刚提出这个概念的时候，大家都认为他们在开玩笑，怎么会这么做。”在罗氏的光环之下，信达的路线一度无人跟随。

转折发生在I期临床结果公布之后。该研究规模覆盖三至四百名患者，涵盖结直肠癌、非小细胞肺癌、黑色素瘤等多种适应症。I期试验中，IBI363的剂量最高爬升至3 mg/kg，远高于其他仅能达十分之一剂量的竞品。

“评估一个药物，尤其是PD-1类药物的前景时，一个关键指标是看它在I期临床试验中能否实现剂量在安全范围内持续爬升，且疗效信号随之增强的趋势——这通常预示着良好的潜力。”一位研发从业者说道。

在结直肠癌三线治疗中，IBI363单药治疗的中位生存期达到16.1个月，显著优于当前标准治疗的6.4–9.3个月；在免疫耐药的鳞状非小细胞肺癌中，即便在PD-L1低表达人群中，它也展现出持久的疗效与生存获益。

基于这样的潜力，信达对IBI363的期待已不止于一笔首付款，而是借助这款产品真正打开国际市场。当然，自主推进全球三期临床试验投入大、周期长，“尤其是在全球开展三期试验的药品，如果借助海外有经验的团队，加快临床进度和国际化的步伐，会省出很多投入和缩短时间。”

因此“共同开发”成为信达在对外合作中的底线策略。

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为什么是武田

一些*的MNC都和信达接触过。

一般的MNC在选择BD交易的时候，大多数都不愿意共同开发。“共同开发需要后续两个团队的协作和磨合，是一个漫长的过程。”上述BD人士表示。据悉，一些MNC在和信达谈判伊始，并没有明确拒绝“共同开发”，但信达在这一点上坚持不让步时，一些MNC就不再继续进行。

而最终合作者落定了武田。“如果不争取共同开发，武田应该同样也倾向于不共同开发”。

最终，武田在“不共同开发就不谈”的底线下，接受了合作，是因为武田的战略设计极其需要信达的这类产品。

和其它MNC不同的是，武田在肿瘤领域虽有一定管线储备，却缺乏一个能够支撑整个疾病领域的“基石产品”。这类产品通常需要企业投入绝大部分资源，才能在某个细分赛道做到*。

眼下肿瘤免疫赛道竞争激烈，能符合武田要求的候选产品并不多。像今年大热的PD-1/VEGF这类双抗，布局者众多，武田如果跟进去，难免陷入同质化竞争。这时候，信达的PD-1/IL-2双抗IBI363就有别于PD-1/VEGF，走了一条新路，正好补上了武田管线中那个*战略价值的位置。

而且武田在经历多轮“瘦身”，包括裁撤细胞疗法等团队、关闭位于美国的研发中心后，腾出了一定的资金空间。

而武田之所以被信达选择的另一个优势在于，作为一家拥有两百年历史的药企，从日本本土公司成长为国际药厂，走过完整的国际化历程。对正在探索出海的信达而言，构成了独特的吸引力。此次合作，信达获得的不仅是几款药的合作伙伴，更是一位能够演示其国际化道路的“领路人”。

对信达而言，推动IBI363开展多项全球三期临床，不仅需要大量的团队，更需要丰富的国际经验——这正是武田已经建立的体系化能力。

这种“优势互补”的理念贯穿于合作设计中，在一位海外BD看来，信达在国内推进临床的效率很高，中国的临床速度和成本是各大MNC的“垂涎之地”，在合作中，信达很可能负责早期探索和这几款药其它多个适应症的一、二期研究，武田则主导国际多中心三期临床试验。

双方在适应症布局上也高度契合。IBI363当前聚焦的肺癌和结直肠癌，正是武田已有药物在售的疾病领域；而信达另一款胃肠肿瘤产品IBI343，也高度契合武田作为日本公司对消化道肿瘤的战略重视——这类肿瘤在日、中发病率显著高于美国，在其他国际大药厂中的优先级可能相对有限。

这次合作中还纳入了CLDN18.2、EGFR/B7H3两个靶点的ADC药物，覆盖胃癌、胰腺癌、肺癌、乳腺癌、鼻咽癌和头颈鳞癌等多个癌种。

有一位业内人士推测，武田将IO与ADC放在一起布局，是有意探索联合用药的潜力，可能以从单药和末线治疗切入，先推动IBI363上市，再逐步用IO与ADC的联合疗法，向前线治疗推进。而信达一开始就决定将这三款药打包售卖，很可能也是因为“联合用药”上的探索。

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共同开发的难点

武田和信达的谈判，据一位美国BD圈的人士回忆：“听说持续了至少一年多，整个过程花费了很长的时间。”

在这位BD此前经历的同类谈判里，与单纯的首付款模式相比，共同开发（BD）的谈判本就涉及更多环节，工作量自然翻倍增长。

如果合作围绕一个早期管线，仅包含100名患者的数据，分工明确——一方负责中国以外市场，另一方负责中国市场——那么谈判框架会清晰许多。核心无非是厘清这100名患者的数据，并确保双方研发时间表能够契合。

但武田和信达的谈判围绕IBI363的三期临床，就涉及诸多细节：不同适应症的研发优先顺序、三期临床数据分析、研发与生产分工、决策冲突的解决方案等。尤其是三期临床涉及超过1200名患者的数据，需要协调多方团队分析与对齐，工作量远大于普通License交易，复杂度至少翻了四五倍。在长达一年的谈判中，信达同步推进着药品的临床试验，其执行力和速度给武田及其他国际合作伙伴留下了深刻印象。

如今合作达成，双方约定按40/60比例分配海外市场的利润。这也是信达此次收益的核心，并非在于一次性的高额首付款，而在于药品未来上市后的长期收益分成。与此同时，双方也会分担全球开发成本及有可能的亏损。

在此过程中，信达需要全程深度参与后续的临床开发与商业化决策，许多关键决定都由双方共同拍板。这场合作注定是一场复杂的深度绑定。

这也恰恰是当前市场产生疑虑的焦点：当首付数字不够“惊艳”时，市场难以在瞬间理解其长期价值内涵。这本质上反映了市场对信达管线最终能否成功上市，以及其国际化运营能力仍信心不足。

在信达之前，百利天恒与BMS的合作已率先采用了类似的共同开发模式，而且尝到了甜头。就在10月12日晚，百利天恒宣布，因其全球II/III期关键注册临床试验IZABRIGHT-Breast01达成里程碑，已触发BMS支付*笔2.5亿美元的款项。这一里程碑事件，向市场证明了百利天恒的其价值，也向全球展示了中国创新药的研发实力。

信达或许是下一个。

从“卖青苗”到“种大树”，从本土生物科技公司向国际化制药企业的跨越，意味着需要摒弃短期变现的诱惑，转而追求长期的、更具话语权的全球价值。这条路固然充满挑战，但却是中国创新药企走向海外的必经之路。

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