最高725亿，北大方正的收购案尘埃落定。

在鼎盛时期，这个中国最大的校办企业坐拥3606亿元资产、年营业额1333亿，旗下6家上市公司，尤其是北大医疗板块备受瞩目。

但却在2019年12月2日，方正无力兑付一笔20亿元本金的债券，引爆千亿债务的序幕。

2020年2月，方正集团破产重组进入司法程序后。想要夺得北大医疗这一块“肥肉”的各路买家纷纷入场。泰康人寿和中国平安无疑是最焦灼的竞争双方，也是最后一轮的较量者。最终，平安联合珠海华发、深特科技，以529亿-725亿元的价格，入主方正。

业界公认，在整个收购中，最有价值的资产无疑是北大医疗——它旗下的北大国际医院是全国政协原副主席韩启德等人提议创立，依托北京大学的众多优质医疗资源，可谓是医疗领域的“天潢贵胄”。

平安在自己的收购公告中，医疗也是被排在第一位的。

“参与方正集团重整，是本公司进一步深化医疗健康产业战略布局、积极打造医疗健康生态圈的重要举措。”

但问题在于：

对于一个床位数5000多张，负债上百亿，持续亏损的医疗集团，是否能撑起平安关于中国版联合健康的期待？

对于平安这样一个几乎没有线下医院管理经验的公司而言，如何驾驭一个有着复杂产权关系和治理结构的医疗集团？

向来讲究投资回报率的平安，是否有耐心等待医疗这样一个长时间才会产生回报的行业？

5000多张床位，100多亿债务？

2020年2月，一家大型医院集团的管理人员收到了中国信达的一封沟通函，邀请尽调方正旗下北大医疗板块。国有四大资产管理公司之一的中国信达，已经作为方正集团清算组核心团队介入方正集团并购重组。

据知情人透露，曾经从北大医疗出来的一批人，对于北大医疗几乎都是知根知底，“这里面讲不了多少故事。”

中国信达发出的邀请函之后，通用环球、华润等多家大型医疗集团都尽调过，却纷纷退出。

上述管理人员回忆，“当时交了一个亿的押金，把报表打开一看，债务有100多亿。”

如果医院的债务用来买设备、盖房子，是能形成资产。但北大医疗的债务大多没有形成资产，他只愿意花七八十个亿来买。

地产公司碧桂园联合大连一家企业、一家医疗集团，也做过尽调。“毕竟方正的概念很好，科技、金融、保险、医疗等。”相关人士提到，在尽调之前，大家都热情高涨。面对方正如此高额的债务危机，一旦涉及投资，还是较理性。

单就医疗板块而言，他们无一例外看到了入主的风险：

北大医疗集团拥有10余家医疗机构，5000-6000张床位——八点健闻独家获悉，拥有4000多张床位的四家枣矿集团的医院计划和北大医疗解约，所以原来的10000张床位很有可能只剩下5000-6000张。

这也意味着，北大医疗集团的床位数比巅峰时期几近减半。

不过另据消息人士，平安和枣矿集团仍在谈判中。

据一位业内人士估计，最值钱的北大国际医院由于先期投入较大，尚未实现盈利；北大鲁中医院一年有六七个亿的收入，盈利几千万；是整个北大医疗中比较好的医院标的；而剩下的国企医院，在他者看来，规模很小、基本处于亏损。

医院板块之外，还有北大医药，以及占地220余亩的北大医疗产业园——北大医药并没有什么核心业务，而北大医疗产业园，对于他而言，很难产生现金流。

△ 中关村生命科学园内，北大医疗产业园

图片来源：视觉中国

根据财新报道，2020年北大方正集团医疗板块的营业收入虽有66.26亿元，但归属于母公司的的净利润是-13.78亿。

一位参与过尽调的人坦言，“5000张床位，100亿债务，太贵了，没法干。”

另外，对于一个床位数量庞大的大型医疗集团管理者而言，医院治理结构极为重要。而北大医疗对于旗下医院没有特别强的控制力。人事任免、财务权利，并没有完全掌控在北大医疗手里。这无疑增加了整合、协调难度。

据财新报道，通过资格审查并提交第一轮方案的战略投资者共有15家，其中6家意向投资者进入第二轮遴选。

2020年12月，最后一轮竞标中，只剩下平安、珠海华发联合体和泰康与武汉国资联合体。

一位央企高层告诉八点健闻，面对方正千亿的“坑”，很多央企的决策者是不敢去担风险，而对于最后的角逐者——泰康和平安这两家民营企业而言，他们和央企的评估风险不一样。

泰康第一轮报价直逼800亿，几乎是稳操胜券。不过在最后一轮，报价却出乎意料地低于平安。

为什么是平安和泰康？

一个负债百亿，年亏损10多亿的北大医疗，对于多数收购方而言，无疑是个巨大的坑，但是对于保险公司而言，买下它，用“保险+医院”实现联合健康模式则是一个可能的机会。

在医疗健康和商业保险的赛道上，人人都想成为中国版的联合健康——一家实现了健康险加医疗服务的商业闭环、年收入超过2500亿美元的公司。

在一位行业人士看来，平安和泰康是最想做类似凯撒或联合健康这种模式的机构，也有最潜力做成的机构。

早在2016年，泰康人寿就布局医疗生态，斥资40亿元，在武汉建立了一所拥有1100张床位的综合医院。截止2019年，泰康旗下已经有14家三甲医院。

与泰康不同的是，平安虽然很早布局医疗板块，但几乎都是线上医疗，真正运营的线下医院却不多。

一位接近平安高层的人士提到，高层们如今面临着的痛苦在于，平安健康（原平安好医生）、平安医保科技等等，概念都特别好，但唯独缺了医院这一环。

从金融服务往医疗实业方向延展过程里，平安试图通过“平安健康（检测）中心”落地第三方独立影像中心，打通大健康闭环。2018年，平安租赁董事长兼CEO方蔚豪表示，公司旗下平安健康（检测）中心利用科技创新，首创影像诊断、医学检验和精密检查“三位一体”业态。未来计划五年内投资300亿元，在全国建立100家平安健康（检测）中心，深入中国第三方健康检测行业。

但此后试水表明，第三方独立影像中心没有办法和医院、保险达成完美闭环。一位行业人士指出，“这个模式和很多公立医院的意愿相悖，所以中心做得很艰难。”而平安好医生很多线上业务，迫切需要有一个落地的线下医疗机构。比如互联网医院，就必须落地在实体医疗机构。上述人士指出，线上看完病，最终要到线下再去做进一步的复诊等等，没有线下医疗机构，这个闭环就无法形成。

2019年，平安医院管理集团（平安智慧医院）成立，发力医院板块。但据知情人士透露，医管集团这两年几乎颗粒无收。

直至2020年5月，平安投资30多亿元，与深圳市龙华区签订协议，共建平安龙华医院。“一直在看各种各样的项目，之前谈的很多项目，条件都谈得很差，但他们团队都一直在力推。”

平安医院管理集团（平安智慧医院）现任负责人是深圳市原前海管理局局长杜鹏。没有大型医疗集团的管理经验，他自己登门拜访了几家大型医疗集团，取经如何管理、投资医院。

一位接近平安高层的人认为，平安买医院的动力，比他想象得更为迫切。“整个平安内部的投资，任何一个投资主体，都把大健康的投资作为一个非常重要的点。除了没有大量买医院，平安在医疗机构上能做的、能投入的，即使现在亏钱亏得很厉害，他们也在投资。”

“平安也认识到了，如果没有线下重资产投入这一块，它整个的医疗板块其实还是缺的。搞几个小船只能在岸边跑跑，大风大浪一来你就不行了，要远洋，如果没有这种航空母舰，几乎不可能巡洋到大海深处。”广州艾力彼医院管理研究中心（GAHA）主任庄一强认为，平安在医疗健康领域的策略是先做线上，平安好医生也上市了，那么就要进入重资产线下投入。

留给平安的好的医院标的也不多了。除了华润、国药和通用这三家央企，市场上活跃的则是新里程医疗集团，这些涉足医院收购的上市公司，坐拥上百家医疗机构，经历过跌宕起伏后，经验老道，几乎不可能被平安纳入旗下。

纵观整个大型综合性医院的交易，在2020年更是跌至冰点，除了为完成国企医院改制任务而进行的并购案，资本市场上几乎难觅综合性医院并购的案例。

一位熟知医疗并购市场的业内人士指出，平安没有别的那么多的标的，北大医疗旗下医院，特别是北大国际医院，无论是从品牌，还是地理位置，看起来都是不错的。“平安做金融的，他觉得自己应该能够处理这些金融负债和相关的能力。”

烫手山芋？平安的内部分歧

平安以700多亿的价格，拿下方正这一个烫手山芋，这一消息甫一公布，资本市场的表现平平无奇。

摆在平安面前巨大的一个难题是，投后管理怎么办？

平安内部也存在分歧。一位接近平安高层的人透露，平安下属几个二级公司领导最担心的是，这么多钱投进去之后，利润在哪里，增长在哪里，和平安的协同在哪里？“投后管理到底由谁来管，内部有些推脱。”

一种说法是平安信托会担此大任。上述知情人指出，搞金融的人去管实业，他们表示过很痛苦。另一种说法是此次收购是由平安寿险出钱，太极会打到寿险部门。还有一种说法则是由平安医院管理集团来管。“他们反倒很想管，因为也没有什么实质性项目。“

在庄一强看来，平安至今为止没有一家医院旗舰店来证明，它的投后管理是可以的。北大国际医院、北大鲁中医院等相对成熟的医院，平安一旦接管，有点像小孩管大人。但也不排除平安能做好。

“北大医疗对下属医院管得非常松，包括供应链的集中采购，财务的权限，人事的权限，没有真正形成控制力，只是这些医院都是成熟的医院而已，无论北大医疗还是平安管，都没有太大的区别。”一位北大医疗的内部人士透露。

他认为医疗和金融的打法完全是两码事。金融都是快生意，而医疗是一个慢行业，它要协调的东西太多，从卫健委、政府、员工、医保等，“国内很多投资基金都在做医疗，最后发现都做得不好。”

员工稳定则是另外一个现实风险。北大医疗旗下的国企医院，合作的时候都要求收购方有国资背景，而平安没有任何的国资背景。“当时买了这些国企医院之后，你不用付员工身份置换金，现在突然倒给平安了，员工的稳定怎么解决，身份置换怎么解决？我个人认为未来矛盾会比较大。”一位医院管理者指出。

“方正的后面还有北京大学学院派的股东，也有很多的想法。这个品牌将来还是一个独立的模式，还是完全要依从于平安来运行，整个战略方式的是否能够目标达到统一，这个也很关键。”上述人士认为，不是一个企业有钱就能做好医疗，医疗既需要有投入，又涉及到人才。让北大医疗去顺从平安的发展战略，找到一种共同发展的中间路线，还是有可能整合成功。总归整合是一个过程，而不是在纸上面写12345，这么简单。

马明哲的豪赌

据多位知情人士透露，方正收购，最后拍板的是马明哲。

在商场沉浮多年的平安创始人马明哲，为何拍板了这一天价收购案？

寿险业务和健康险业务一直是平安利润的核心。从平安2020年报可以看到，寿险及健康险业务的收入占据平安总营收的近六成。但根据平安发布的今年前四个月寿险数据发现，寿险及健康险业务整体环比、同比增速都在放缓，1～4月的总保费收入增速更在行业头部企业中垫底——同行业的人寿保险股份有限公司、中国人保、中国太保和新华保险的总保费分别同比增加了4.59%、1.92%、6.21%和7.4%，平安虽然以3025.9亿元的总保费收入稳居同业第一，但是增速却为-5.79%。

“过去两年，平安的保费基本上就不怎么增长了，对一个大公司来说，是最大的危机。”医疗战略咨询公司Latitude Health创始人赵衡指出，整个保险市场面临一个转型，一直以来，国内保险销售主要依靠传统保险代理人，但当前代理人获客已经进入存量阶段，原来代理人的优势逐渐削弱。2019年末，平安代理人规模为117万，较年初下降17.7%。

作为头部寿险公司的平安，显然是更快触碰到了天花板。它需要把医疗服务嫁接到保险品种里——同样卖保险品种，有附加值，有线下定点的医疗服务，才更有温度和卖点。

马明哲早就察觉了危机。

早在2010年，马明哲告诉他的同事，互联网浪潮下，金融产业是“change or die（非死即变）”。在中国平安2013年年度业绩发布会上，马明哲就认为，资产与健康是当今乃至今后最赚钱的两个方向。

2016年，他公开表示，“一手管住用户的钱、一手管住用户的健康，这样用户就离不开平安了。”

在2020年的董事长致辞中，马明哲又一次提到，金融是平安的现在时，医疗是平安的未来时。

同样创办寿险公司的陈东升，也看到了大健康产业的潜力。“因为医疗和养老密不可分，泰康又进入医疗领域，在每家养老社区均配建康复医院的同时，通过自建、投资和合作等方式，打造多层次医疗服务网络。”陈东升曾经公开介绍，通过这些探索与实践，泰康从传统的虚拟保险业务，延伸到实体的医养健康服务领域，形成了保险支付端和医养服务端两大体系和“长寿、健康、富足”三个闭环，构建起大健康生态体系的商业模式。

不难看出，马明哲和陈东升，两个极具魄力的创始人，在方正这一场豪赌上的远见。

一个知情人士透露，整个平安的风格非常狼性。“做医院得先结构调整，药占比、耗占比要降下来，人才要解决，后勤成本要解决，企业才能跑得快。不过平安比较激进，对利润很着急。”

向来讲究投资回报率的平安，需要有长的时间玩转北大医疗，但单靠线下这几家棋盘错落的医院，可以完美实现“保险+医疗”的联合健康模式吗？答案自然是否定的。

那是不是意味着平安还会继续扩张、跑马圈地？收购之后，留给平安和马明哲的是更多的问号。

谭卓曌、季敏华｜撰稿

徐卓君｜责编

本文首发于微信公众号“八点健闻”（ID：HealthInsight）

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