创新药中药冰火两重天，疯狂背后，这轮造富运动还能撑多久？

“西药赔惨了，幸亏还有中药股。”有投资人总结过去几周医药股的沉浮时，这样告诉八点健闻。

而就在昨天，某投资者关系平台上，有投资者建议一直作为国内创新药龙头的百济神州：“尽快成立‘炼丹’部门加快采购各种‘炼丹炉’，早日完成神丹炼制从而造福百姓，切不可盲目崇拜西医。”

自2021年11月份以来，包含化药、生物药的西药股，与中药股在二级市场表现形成了鲜明对比,堪比冰火两重天。2021年12月中旬国家医保局和国家中医药管理局联合发布的支持中医药传承创新发展的文件则将该趋势推向了一个又一个的高峰。

过去的半年里，化药、生物药创新药企和传统的中药企业，在政策处境上来了个180度大反转。

元旦前后两周内，流入化学药的主力资金净值只有14.83亿元；生物制品领域流入资金则更少。超过半数的化学制药、生物制品企业股价有不同程度的下跌。即便以创新见长的贝达药业、复星医药、百济神州、君实生物等，也是“跌跌不休”。

与之形成鲜明对照，医保临床限制已久、作用机理不明而长期受到质疑的中药领域，却利好消息不断。

根据东方财富网数据，元旦前后的两周里，中药板块主力资金净流入总额25亿元；A股全部71支中药股中，63支在涨，37支涨幅超过了10%。

而在去年12月股价涨幅TOP15的医药上市公司（剔除上市1个月内个股和ST个股），中药企业就有9个，占了2/3。

由于二级市场过于热情，股价在10个交易日内大涨100%以上、交易异常，陇神戎发不得不于2021年12月31日申请停牌。停牌前，其市盈率，也就是股价与每股盈利的比值已经冲破了600。

医药股整体低迷的背景下，这一轮中药股的高调增长又引发了各种声音。

在二级市场，各大投资机构纷纷发布研报，论证中药的中长期投资价值，然而，即便是投资中药股的股民也认为中药企业成长性有限：“某些知名中药企业被国资委收了，股票涨了好几倍，但是业绩并没有同等增长。现在有政策远景支撑，所以估值上来了，但是未来怎么样还有待观察。”

而产业的另一侧，创新药领域，一位知名创新药企创始人转发行业人士评论称：“（新药研发）一代代人的努力都会被这种倾向废掉。”

另一名已经在国内从事新药研发近20年的药企创始人则向八点健闻直言，“现在不管做什么都要讲科学，不是老祖宗传下来就是好的，都是要经过循证医学证明才行的！”

这场针对中药的投资热潮，究竟是新一轮“造神运动”，还是价值回归？今天的中药产业究竟“成色”如何？中药的未来，究竟是走向大健康的消费市场，还是去拼杀院内市场，中药的从业者们又是怎么看？

究竟谁在涨？

本轮中药大涨可追溯到10月底，从那时起，反映中药板块整体情况的BK1040指数先是用了一个多月的时间从1099.3的低点缓涨至1220左右。到12月20日后，这条上升曲线忽然变得陡峭，10天内冲到了1594.02的高点，涨幅超过25%。

从中证中药指数看，2021年初至年中，中药收益率与比较基准收益率基本持平，之后，中证中药指数增长加快，逐渐与基准拉开距离，到2022年1月，二者的差值已经达到8%左右。

其间，各大证券公司纷纷公布研发报告，公告中，尽管都在强调政策利好，但在其推荐的企业榜单中，却并非能够吃到政策红利的中药企业，而仍是片仔癀、同仁堂、健民集团等主打消费市场的企业。

这其间不能不说有小小的逻辑撕裂。“片仔癀、同仁堂也涨了很久了，他们的投资逻辑完全不同。”有资深分析人士告诉八点健闻。

从产业上看，片仔癀这类药品，早已脱离了普通药品的行列，被赋予了奢侈品、金融产品等更多特殊的含义，并不属于新政限制或支持之列。而真正受到近期的政策“松绑”利好的企业，反而并没有受到推荐。

这种对中药的投资逻辑，几乎与近几年来在中国医药产业中对“在研项目”和新赛道疯狂投资的逻辑相悖。

2018年以来，中国医药市场发生了颠覆性改变，“销售为王”的时代宣告落幕，创新成了公认的唯一出路。

在这场艰难转型中，不管是基金，还是企业，每年投到研发中的费用都有了大幅提高。头部创新药企在研发上狂掷数亿元，甚至数十亿并不鲜见，研发投入在营收中占比超过10%的企业越来越多。

而中药企业在研发方面的投入却几乎与过去没什么变化。据行业公众微信号“药事纵横”统计数据，2021年1-3季度研发投入超过1亿元的只有8家；研发投入在总营收中占比超过5%只有10家；健民集团、盘龙药业、太极集团、云南白药等近10家耳熟能详的中药企业，研发投入还不到1%。

这些中药企业倾向于选择低研发投入的“躺赢”策略，是因为，对中药，二级市场更看重的是传承，是其稀缺特性带来的在产业链中的话语权。掌握了稀缺性和话语权，中药产品想要提高利润，要做的不是创新，而只是简单的涨价。

2021年12月1日同仁堂的安宫牛黄丸每丸销售价格从780元涨到了860元，提价10%。此后，太极集团的藿香正气出厂价平均提高12%；元旦当日，九芝堂也向客户宣布调价，涉及21个品规，提价幅度最高达到30%。

调价的理由，据称，主要是原材料等成本上涨。

据和讯网报道，疫情以来，中药材价格一直是涨的趋势，其中超过50种药材在2021年价格翻倍，部分药材如地黄、旱莲草涨价超过了300%，白扁豆大涨800%。而且据预测，涨价行情还将持续到2022年的上半年。

“这说明源头价格向上游传导的通路畅通。”有投资人士公开表示。同仁堂、东阿阿胶、片仔癀等，股价都曾大涨。

从市值上看，片仔癀、云南白药都已经是千亿以上，同仁堂的市值也在逼近千亿。据侃见财经统计，10年里，同仁堂在二级市场股价涨幅超过230%，片仔癀涨幅超过3000%！

原料价格波动之下，名贵药品、OTC(非处方药）涨价更加顺畅，在医改持续推进的情况下，投资那些虽然创新不多，却可以躺赢的消费品、奢侈品化的中药产品似乎也更加稳妥。

也正是因此，各大证券公司在研报中都在强调医保、集采等政策利好，但在其推荐的企业榜单中，仍然是片仔癀、同仁堂、健民集团等主打消费市场的企业。

一手“文化自信”

一手“政策落地”

不过，即便各大券商推荐榜单中对中药企业的推荐往往出发点来自对消费医疗的看好，而非纯粹的看好中药。不能抹杀的一个事实是，国家层面对于中医药的态度始终是保护和鼓励的。

2015年以来，《中华人民共和国中医药法》颁布实施；《中医药发展战略规划纲要(2016-2030年)》、《国务院关于促进中医药传承创新发展的意见》等文件相继发布，都给中医药发展定下了基调。

多位行业人士和投资人向八点健闻强调：中医药自信也是文化自信的一部分。这实际上指向了中药产业发展受到政策支持的必然性。

然而，长期以来，尽管宏观上对中医药是鼓励的，但因为缺少切实落地的文件，在投资市场上，中药股一直增长乏力，不温不火。前述的BK1040指数，2021年初之后的几个月里，都是缓慢增长。11月份以后增长趋势才开始逐渐陡峭，到12月，单周涨幅一度超过了11%。

一级市场更是对中药股缺乏兴趣，投资中药的少之又少。

“中药相对没有西药空间大。西药可以卖全球，中药顶多卖中国。”有行业资深人士告诉八点健闻。

进入2021年下半年，长期收紧的政策忽然放松。从证券公司发布的研报看，国家医保谈判、湖北中成药集采结果中，对中成药降价相对温和，2021年获批的中药创新药也创了历史之最，达到了11个，以及部分企业自身积极调整，带来了业绩增长或者增长的预期，都是关键刺激因素。

最重要的“一把火”来自2021年的最后一天，国家医保局、国家中医药管理局联合发布了《关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见》。

从这份文件可以看到，虽然公立医院药品都已经“零差率”销售了，中药饮片仍然可以顺价加成20%到25%销售；令医院和企业头疼的DRG、DIP改革，在部分中药领域也可以暂不执行。

“这是第一次由医保部门发文，对中药的医保支付做出了承诺。以往的利好政策都是悬着的，这是第一次落地”。前述资深分析人士告诉八点健闻。

2021年2月，4部门联合发文宣布中药配方颗粒剂结束了长达20多年的试点，此后配方颗粒将进入更大规模的增长期。按照相关规定，配方颗粒是按照中药饮片管理的，也就是说可以顺价加成，在浙江、云南、北京等多地，这个品类还被纳入了医保支付。

新文件成就了元旦之后的中药疯涨，而且，这次的逻辑与过去的中药大涨逻辑略有不同。

“这波涨的主力是中药饮片和配方颗粒。”一位资深分析人士告诉八点健闻，“国家鼓励中医药发展的政策终于落地了。”

在新文件发布后的近10个交易日里，股价增幅大的红日药业（80.04%）、精华制药（76.42%）和华润三九（33.44%）等，都与配方颗粒剂有关。

此前，尽管政策对中药配方颗粒的态度还不明朗，中医药领域对这类产品也有争议，但是，中药注射剂市场萎缩后，配方颗粒作为新的利润增长点，还是成为了药企争相布局的热点。据头豹数据，目前，全国已经有60多家企业入局。

在政策落地预期之下，头豹分析报告预测，到2024年中国中药配方颗粒市场总规模将接近500亿元，相比2019年销售规模增长幅度接近100%，年复合增长率预计可达到14%。

“公立医院受到取消药品、耗材加成，集采等因素影响，收入大幅减少，中药配方颗粒剂确实是一个巨大的诱惑，很可能改变临床用药生态。”一位公立医院临床药学专家告诉八点健闻。

大涨背后，中药企业“成色”几何？

从投资的逻辑上看，本轮中药股大涨是对过去的补涨和未来预期的产物。然而，这样的预期似乎并不稳定。在中药股的大涨之中，始终包含着大跌的隐忧，稍有风吹草动，人们心中的这种恐惧便会泛滥，上周五中药版的大跌便是例子。

就在上周五（1月7日），此前连续录得10个涨停板的龙津药业股价已经断崖式下跌，当天的跌幅就超过了10%。

同时，71家中药企业58家大跌，昔日备受青睐的红日药业、上海凯宝、精华制药等配方颗粒相关企业，也是被抛弃的主要对象，跌幅分别达到了13.66%、10.12%、10.02%。

就中药股下滑而言，除了大股东的套现疑云，前一天山东联盟集采将饮片和颗粒剂纳入也是重要的影响因素。这既是政策对中药增长趋势的反噬，也表现出了人们对中药的信心之脆弱。

从片仔癀、安宫牛黄丸，到康美药业、康恩贝、广誉远，中药领域从不缺“神话”，也不缺跌下神坛的教训。

而在临床使用中，相当长时间以来，国人对中医药一直颇有争议，历史上甚至有过呼吁废止的情况。很多关乎生死存亡的关键环节，需要有更多的研究支撑。

“中药必须现代化，否则迟早会被淘汰。”中药复方制剂现代化浙江省工程研究中心主任石森林告诉八点健闻。

中药领域的从业者们不得不面对的现实是，中医药仍然有很多地方难以用现代科学解释；临床使用中，中成药也因为安全有效性缺乏循证医学证据而饱受诟病，特别是中药注射剂，上市后再评价和热原引发过敏问题的阴影一直都在。

2017年版国家医保目录开始，就有至少26个中药注射剂品种，医保支付范围限定在二级及以上医院，到2020年版国家医保目录，受限品种范围已增加到了40多个。

2019年7月1日，国家卫健委正式公布国家版重点监控目录后，中成药独家大品种丹参川穹嗪注射液被纳入，随后该品种被踢出了国家医保目录。

一系列变故对康恩贝造成了沉重的打击，首年营收就同比缩水10%以上。到了2021年初，昔日大品种丹参川芎嗪注射液批文注销、停产。当年8月份，康恩贝干脆卖掉了生产该产品的子公司贵州拜特——这家地处西南腹地的药企，巅峰时期年销售额超过了17亿元，贡献了康恩贝近50%的净利润。

最后，连康恩贝自己也被浙江国资委接手了。

中药的未来仍是创新药

中药股一部分“红利”来自化药、生物医药板块的疲软。

“创新药，尤其是CXO这些以前资金比较集中的地方，这次跌得非常厉害，所以大家都撤出来买别的了。”分析人士告诉八点健闻。

对于产业来说，片仔癀、东阿阿胶等都不是出路。多名受访者这样告诉八点健闻：“大健康只是更好切入，但是门槛太低，竞争也太激励了”，且“片仔癀”们的发展路径也很难复制，“全国有几个片仔癀？”

甚至，今天众望所归的中药配方颗粒剂也未必是产业的出路。

尽管与传统中医理论不符合，这种新的品种却因为使用便捷、成分含量可控等优点，在临床受到广泛欢迎。不仅如此，配方颗粒从摸索阶段到放开使用，对开始过紧日子的公立医院确实很有吸引力。

但是在控费的大趋势下，临床使用对中药配方颗粒也是同样有限制的。

据八点健闻了解，北京的部分医院，对配方颗粒剂的总金额做出严格限制——“不能超过饮片”。而25%的加成，实际上也并不是新的规定，“没有实质性的变化”。

创新才是唯一的出路。

“人无我有，人有我优。中药创新必须有特色，必须有化药、生物药不可替代的地方。”石森林向八点健闻表示，“我只能说，永远在路上。但是，不去做肯定是不行的。”

2021年获批中药创新药11个，创历年新高，超过了2015年批准中药新药的总和。这也是中药股获得青睐的原因之一。

然而，面对“过去的6年，获批21个中药新药”的现实，一位业内人士忍不住问：“这算多吗？”

石森林经历了国家药监局颁布中药新药审批办法（1999）到2020年版《药品注册管理办法》，以及此前多个版本有关中药新药注册管理的变化。“现在说，中药新药获批创5年新高，其实一点也不高，达到获批新药（中药、化药、生物药）总量的1/3左右才是正常的。”

根据中国食品药品网发布的行业报告，2016年至2020年，中国共批准上市了200个创新药。这意味着，中药创新药的获批数量应该达到50到60个。“实际上，大多数中药企业在观望。”石森林向八点健闻总结称，“对于中药创新药开发来说，还是早春，乍暖还寒。”

2020年7月1日开始执行的《药品注册管理办法》发挥了重要的作用。新规中，中药新药分类发生了较大变化，中药新药分为创新药、中药改良型新药、古代经典名方中药复方制剂和同名同方药4类。作为原六类新药的中药复方新药，现为中药创新药1.1类，由此可见“以临床为导向，以疗效为关键”中药新药创新模式开始进入主道，”石森林告诉八点健闻。

实际上，中医临床应用以复方汤剂为主，也就是两味以上中药组成的汤剂。在以往的中药新药分类中，中药注册分类1为单一有效成分类新药，被认为最具创新含量的中药新药。

中药创新药

同样难逃化药和创新药的命运

而即使这些难题都得以解决，越来越多的创新药获批后，中药与西药将面临着同样的困境。

“进院难”，同样是中药面临的三大难题之首。另外两大难题则是销量提升难和集采降价风险。

“大的方向上肯定是利好的，但是在现实操作中还是很多卡点”，有中药营销负责人在行业交流中透露。

一位行业资深人士也向八点健闻证实，“一个中药新药想进院，第一个会问是不是基药，第二个就问是不是医保目录产品。基药目录685个品种，医保目录将近3000个药，医院常用药目录就是1200个左右。”

很多大医院也不认可中药。华西医院、四川大学华西第二医院、湘雅二院等都曾在纳入新药中将中成药排除在外。还曾有医院药事管理委员会将大批中成药清出医院用药目录的情况。

这意味着，很多中药创新药即便进了医保目录也是进不了医院的；即便进了医院也很难提高销售额。“比如一家医院卖到15万元会受到重点监控，那我们就做到10万元。”前述营销负责人表示。

上述行业资深人士透露称，“某中药创新药进医保目录了，一年销售额就几千万，第二年就要重新谈判。如果要像研发西药一样10年10亿元，那得25年才能回本！”而公认回本慢的医院、养老院，也只需要7到12年。

在这种形势下，中药创新药会变得与化药和创新药相似，同样没有太大的想象空间。而企业，也同样没有动力去做更多的研究——“都研究明白了，成本就上来了。”如果再遇到集采降价，就更加血本无归。

就在两日前（1月11日），中药注射剂莲必治注射液被国家药监局发公告宣布注销文号。而这一决定恰是上市后再评价后做出的，也预示着中成药验证自身安全有效性已经越来越紧迫了。

“长期看政策鼓励，有利于提高中药的估值，但是问题它的成长性不可能有那么快。”对于本轮中药股的大涨，北京君合泰达投资总经理刘海军表示，“很多中药股估值比较便宜，叠加政策效应受到了资金的追捧。从产业角度来说，要真正复兴中医药，还是要给它放在一个相当重要的位置，过程也会比较漫长。”

陈广晶、于焕焕丨撰稿

李珊珊｜责编

本文首发于微信公众号“八点健闻”（ID：HealthInsight）

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