“蓄洪”的商誉！泰格医药今日闯关H股，来日是否可期？

文/Rainbow

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今日（8月7日），泰格医药（3347.HK）港交所正式挂牌上市。据此前发售结果公告，本次在港发行约1.07亿股发售股份，上市发行价为100港元。今日开盘报119港元，较发行价上涨19%，截至收盘，涨幅减少至13.3%，收盘价为113.3港元。泰格医药是国内一家CRO药企，其核心主营业务包括临床试验技术服务和临床试验咨询服务（含数据管理、统计分析、注册申报等）。

业绩持续上扬，增势迅猛

据弗若斯特沙利文报告，2019年，全球十大CRO企业占全球CRO市场总额的64.9%（以收入计算）。其中，泰格医药占据了8.4%的市场份额，进入全球临床CRO前十强、是国内CRO龙头股。中国的CRO行业整体落后于美国，直到20世纪末才开始起步，目前还处于早期发展阶段。其中，泰格医药成立于2004年12月，2012年在深交所挂牌。上市至今股价已经翻了15倍，业绩也维持较好的增长态势，尤其自2016年以来业绩增势迅猛，营收、净利润曲线持续上扬，极具成长性。

泰格医药2019年年报显示：公司营业收入28.03亿元，较上年同期增长21.85%。当年公司实现归属于母公司净利润8.42亿元，较上年同期增长78.24%。同时，投资收益实现收入1.80亿元，利润贡献比例达到16.51%。目前泰格医药2020年上半年财报尚未披露，从第一季度业绩看来，即使受到新冠疫情的影响，公司营业收入增长放缓，但在净利润方面保持了与上年相似的增长水平，具体为：营业收入6.50亿元，同比增长6.77%，归属于母公司净利润2.55亿元，同比增长75.22%。

热衷并购扩围，商誉暴增埋下隐雷

实际上，泰格医药自上市以来，就在不断进行并购。尤其是从2014年开始，泰格医药基本以平均每年收购一家公司的速度拓展自己的业务版图。截至目前，泰格医药已经收购了方达医药、北医仁智、韩国DreamCIS、捷通泰瑞等数十家公司：

• 2014.5：收购北京康利华51%股份，使得公司的主营业务形成有益补充，提升客户综合服务能力；

• 2014.9：收购上海晟通55%股份，公司医药供应链管理水平得到提升；

• 2015.3：收购方达医药30.16%股份，国际地位提升，推动产品走向国际市场；

• 2015.6：收购北医仁智100%股份，公司CRO产业平台及服务链优化，服务公司CRO生态圈；

• 2015.9：收购韩国DreamCIS98.14%股份，扩展亚太市场布局；

• 2016.3：收购捷通泰瑞100%股份，进军医疗器械CRO领域。

……

仅在去年一年，泰格医药就拿下了北京雅信诚、方达苏州、RMI、BRI四家公司，共耗资2.13亿元。并购给公司带来业务结构的变化，在一定程度上带动泰格医药的盈利能力，特别是早期并购的方达医药和美斯达，已经成为最主要的业绩增长驱动力。然而多年来的持续性并购使得泰格医药商誉激增。截至2020年一季度末，其账面商誉已达到13.63亿元，占总资产比已经达到16.54%。这无疑是给公司未来的发展埋下了一颗地雷，一旦出现减值，将对公司业绩造成影响。由此看来，商誉暴增可能是在“蓄洪”，一旦风险爆发便如洪水猛兽一般，其导致的亏损不容忽视。

药明康德一家独大，后来者如何居上？

在CRO领域，药明康德、康龙化成和泰格医药是我国三大巨头。本次泰格医药港交所上市，也是继另外两家之后，成为国内第三家“A+H”股上市CRO药企。2018年5月，药明康德在A股上市，同年12月在香港挂牌。次年1月和11月，康龙化成分别在A股和港股公开发行并上市。除去今年疫情影响，两家CRO药企H股上市以来，截至去年年底，累计涨幅分别有100.46%和10.13%。当前，康龙化成和泰格医药在A股的市值分别为784亿元和807亿元，远远低于行业内的巨无霸药明康德在A股所拥有的2663亿元的市值（数据截至今日）。从三者业务领域来看，药明康德的业务领域最为宽广，从化合物研究到临床研究能够提供一条龙服务，康龙化成也有着临床化合物研究到临床研究几乎全流程一体化服务，而泰格医药的业务主要集中在CRO领域的临床相关研究服务。

盈利能力方面，药明康德由于体量庞大，在净利润方面远远高出康龙化成和泰格医药，2019年药明康德的净利润虽然下降到了18.55亿元，但分别是泰格医药和康龙化成的1.22倍及2.49倍。不过其收入增势并不如后两家稳定。

与康龙化成相比，泰格医药因为持续性的并购扩张行为，规模不断扩大，占据了更多的市场份额；另外，得益于公司的主要临床CRO业务，特别是与国际客户诸如默沙东、阿斯利康等巨头药企III-IV期的临床试验合作，净利增势显得更为迅猛，保持了50%以上的增速。泰格医药一路通过主营业务加并购双轮驱动突围，交出优异的成绩单。那么，在未来，它的“四两”能否去拨动药明康德的“千斤”，我们拭目以待。值得注意的是，泰格医药本次上市从4月下旬递交招股书至今历时不到4个月，而此前药明康德和康龙化成均是递表3个月便火速通过港交所聆讯，由此可见，政策对于CRO药企的支持度力度之大以及市场对于这三家企业的期待之高。随着集采政策落地生花，仿制药势必要绕不开一致性评价，未来创新药研发的行业方向要求临床试验审批流程不断加速，包括MAH制度的支撑，这些无疑都是在利好CRO行业的发展。

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